BNP PARIBAS AM: Komentář k vývoji trhů v září 2022
Komentář BNP Paribas AM k vývoji kapitálových trhů v září 2022:
V září centrální banky zvyšovaly své klíčové úrokové sazby; často více, než se očekávalo. Velmi jestřábí komentáře bank jasně ukázaly, že cyklus zpřísňování bude pokračovat. V rámci boje proti prudce rostoucí inflaci budou základní úrokové sazby rychle zvýšeny nad svoji neutrální úroveň, aby působily restriktivně, a zdá se, že na vyšších úrovních zůstanou i přes horší vyhlídky ekonomického růstu, zejména v eurozóně. Organizace pro hospodářskou spolupráci a rozvoj ve své nejnovější zprávě o světové ekonomice výrazně snížila své prognózy růstu oproti údajům z června. OECD nyní předpokládá velmi mírný nárůst HDP v roce 2023, a to v eurozóně (+0,3 %) a v USA (+0,5 %).
Globální ekonomika čelí většímu zpomalení, než se původně očekávalo, neboť rozsáhlá inflace nutí centrální banky k opatřením, která mají obnovit rovnováhu mezi slabou nabídkou a silnou poptávkou, a to i na trhu práce. Ceny ropy klesaly v důsledku revizí prognóz ekonomického růstu směrem dolů, od konce srpna do konce září ztratily více než 8 % a zůstávají tak poblíž minimálních úrovní z letošního ledna ve výši 88 USD za barel ropy Brent. Pro finanční trhy bylo pozoruhodným momentem představení daňových škrtů ve Velké Británii dne 23. září, které otřáslo dluhopisovými trhy i britskou librou a přimělo tamní centrální banku k rychlým nákupům vládních dluhopisů.
V USA předběžné výsledky průzkumu důvěry nákupních manažerů (PMI) v září ukázaly oživení indexu ve službách na 49,2 bodů. Kompozitní index PMI ve výrobě a službách vzrostl ze srpnových 44,6 na 49,3 díky nárůstu objednávek. Znamená to však, že index zůstává již tři měsíce pod úrovní 50 bodů. Ukazatel spotřebitelské důvěry podle Michiganské univerzity se v srpnu a září zotavil z červnového a červencového poklesu díky poklesu cen pohonných hmot, zůstává však hluboko pod úrovní z počátku roku. Spotřeba domácností v srpnu vzrostla o 0,4 % v důsledku zrychlení spotřeby služeb, zatímco nákupy zboží dlouhodobé spotřeby poklesly. Po očištění o inflaci jsou příjmy domácností 1 % pod úrovní před pandemií a s klesající kupní silou spotřebitelé čerpají ze svých úspor. Trh práce zůstává silný i přes nárůst míry nezaměstnanosti (z 3,5 % v červenci na 3,7 % v srpnu).
Celková zaměstnanost je nyní nad úrovní před pandemií (+240 000 oproti únoru 2020). Hodinové mzdy navíc byly mírně nižší, než se očekávalo: meziroční růst hodinových mezd u výrobních a nevedoucích pracovníků činil 6,1 % (oproti 6,7 % v 1. čtvrtletí 2022). To se stále zdá být příliš vysoké na to, aby se inflace mohla vrátit k 2% cíli. Jádrová inflace v srpnu dosáhla 6,3 % meziročně (o 0,6 % vyšší než v předchozím měsíci a o 0,3 % nad konsenzuálním očekáváním) oproti 5,9 % v červnu a červenci. Hlavními faktory byly výrazné meziměsíční nárůsty cen nových automobilů a služeb, přičemž nového maxima v rámci současného cyklu dosáhly také náklady na bydlení. Celková inflace se meziročně snížila z 8,5 % na 8,3 %, ale růst cen nadále zasahuje širokou ekonomiku. Naopak ceny výrobců v souladu s obchodními průzkumy meziměsíčně nadále klesaly. V této situaci Federální výbor pro volný trh (FOMC) na svém zasedání 21. září zvýšil cílovou sazbu federálních fondů o 75 bazických bodů a její pásmo tak nyní je 3,00-3,25 %. Tento krok se všeobecně očekával a předseda Jerome Powell potvrdil, že FED se zaměřuje na boj s inflací a že případné dopady na ekonomický růst a zaměstnanost ho nezastaví. FOMC nyní očekává, že míra nezaměstnanosti během roku 2023 vzroste na 4,4 % a do konce roku 2025 mírně poklesne.
V Eurozóně dosáhl ukazatel ekonomického sentimentu Evropské komise nejnižší úrovně od února 2021. Pokles nastal ve všech odvětvích, zejména u důvěry domácností, která se propadla na nové historické minimum, hluboko pod hodnotu z doby první velké plošné karantény kvůli Covidu v březnu 2020. V Německu se průzkum podnikatelského klimatu IFO v září výrazně zhoršil. Index ztratil více než čtyři body a dostal se tak na nejnižší úroveň od května 2020. Objem průmyslových zakázek zůstává slabý a důvěra v sektoru služeb prudce poklesla, zejména v oblasti hotelů a restaurací. Tváří v tvář riziku nedostatku energie v letošní zimě se míra nejistoty ohledně německé ekonomiky nyní blíží nejvyšší úrovni z doby první plošné karantény Covid a překračuje hranici dosaženou v době invaze na Ukrajinu. Investoři a analytici se obávají výrazné recese německého průmyslu. Reálná data potvrzují zhoršující se průzkumy: průmyslová výroba v červenci prudce poklesla (-2,3 % po +1,1 % v červnu), čímž její meziroční pokles dosáhl -2,4 %. Zvláště výrazný byl meziměsíční pokles výroby kapitálových statků (-4,2 % oproti předchozímu měsíci; -5,4 % meziročně). Míra nezaměstnanosti zůstala v srpnu stabilní na úrovni 6,6 % (oproti 7,1 % před rokem) a míra volných pracovních míst ve 2. čtvrtletí nadále rostla na 3,2 %. Silný trh práce podpořil spotřebu (+1,3 % ve 2. čtvrtletí v reálném vyjádření), ale vysoká inflace bude v příštích čtvrtletích zatěžovat/omezovat kupní sílu. Předběžný odhad inflace v září překonal očekávání a po srpnových 9,1 % dosáhl meziročně 10 %. Znepokojivější je, že jádrová inflace (bez zahrnutí cen potravin a energií) vzrostla z 4,3 % na 4,8 % v důsledku dražších služeb. Evropská centrální banka 8. září jednomyslně rozhodla o významném zvýšení svých tří klíčových sazeb o 75 bazických bodů s tím, že hodlá pokračovat v cyklu zvyšování sazeb s cílem „tlumit poptávku“ a zabránit „riziku trvalého posunu inflačních očekávání směrem nahoru“
Zářijový průzkum důvěry nákupních manažerů (PMI) v Japonsku ukázal zlepšení aktivity ve službách, díky němuž se kompozitní index vrátil nad úroveň 50 bodů (51,9), a to navzdory slabšímu vývoji indexu ve výrobě. Respondenti průzkumu se nicméně nadále obávají rostoucích nákladů a možnosti globální recese. Průzkum Economy Watchers (odborníků, jejichž činnost zahrnuje přímý kontakt s veřejností) se v srpnu mírně zlepšil, ale zůstává pod hodnotou 50 bodů. Navzdory stále dynamickému trhu práce (míra nezaměstnanosti v srpnu činila 2,5 %) nejnovější údaje o spotřebě zklamaly: důvěra spotřebitelů klesla a maloobchodní tržby rostly méně, než se očekávalo.
Rušení protipandemických opatření, které v září pomohlo zlepšit aktivitu a důvěru spotřebitelů, dál pokračuje. Vláda oznámila, že od 11. října budou zrušena omezení vstupu do země pro turisty, která platila více než dva roky. Jádrová inflace (bez zahrnutá cen čerstvých potravin) v srpnu dosáhla 2,8 % (po 2,4 % v červenci), čímž překonala očekávání a vrátila se na nejvyšší úroveň od září 1991. Část nárůstu připadala na poplatky za mobilní telefonování v důsledku efektu růstu z nízké základny po snížení cen v srpnu 2021. Oslabení jenu zdražilo některé zboží dlouhodobé spotřeby. Naopak ceny služeb zůstávají velmi mírné a inflace bez zahrnutí cen potravin a energií dosáhla 1,6 % (po 1,2 % v červenci). Žádná z těchto změn nevedla ke změně postoje japonské centrální banky (BoJ). Na konci zasedání BoJ dne 22. září guvernér Kuroda uvedl, že "Na našem postoji udržovat uvolněnou měnovou politiku se prozatím absolutně nic nemění. Úrokové sazby ještě nějakou dobu zvyšovat nebudeme". Pokles kurzu jenu, který následoval po tomto prohlášení, přiměl japonské úřady k přímé intervenci na devizovém trhu na podporu své měny, když kurz USD/JPY zamířil k hodnotě 145 USD. Účinek tohoto zásahu (prvního od roku 1998) se nepodařilo udržet a po krátkém návratu ke 140 parita skončila měsíc na 144,74, což je o 4,2 % více než na konci srpna a o 6,6 % více za třetí čtvrtletí. Japonské úřady varovaly, že by mohla být přijata další opatření proti spekulativním pohybům na devizovém trhu.
V Číně byla reálná data za srpen obecně pozitivním překvapením, což bylo vzhledem k pandemickým omezením a srpnovým výpadkům elektřiny pozoruhodné. Růst průmyslové výroby (+4,2 % meziročně po +3,8 % v červenci) totiž v podstatě odrážel oživení výroby energie (v reakci na zvýšenou poptávku po klimatizaci). Maloobchodní tržby vzrostly meziročně o 5,4 % (nejvíce za posledních šest měsíců) díky efektu nízké základny, ale i tak byly oproti červenci nižší o 0,1 %. Průzkum důvěry nákupních manažerů (NBS) odhalil v září větší potíže, přičemž "oficiální" PMI v nevýrobním sektoru klesl z 52,6 na 50,6, což je nejnižší hodnota za poslední čtyři měsíce, v souvislosti se zpřísněním opatření proti covidu. Indexy PMI ve výrobě a stavebnictví se zotavily. Index Caixin PMI je citlivější na to, jak se daří malým exportně orientovaným firmám, což vysvětluje pokles tohoto výrobního indexu. Nižší ceny energií zpomalily růst cen výrobců (2,3 % v srpnu meziročně oproti 9,5 % před rokem) a růst spotřebitelských cen zůstává omezený (2,5 % meziročně). Ceny potravin patrně v nadcházejících měsících pošlou inflaci krátce nad 3,0 %, ale tento růst pravděpodobně nebude dlouhodobý. Očekává se, že čínská hospodářská aktivita zůstane omezena kvůli pokračující strategii nulového covidu a kvůli potížím v sektoru nemovitostí, což pravděpodobně zabrání obnovení předpandemického trendu růstu HDP. I když se uvolnění zdravotních omezení v blízké budoucnosti zdá nepravděpodobné, úřady již přijaly cílená fiskální a měnová opatření týkající se výstavby a přístupu k nemovitostem. Dne 19. září centrální banka dále snížila reverzní repo sazbu a dodala trhu likviditu. Kromě toho reagovala na oslabení jüanu (7,2 za jeden americký dolar dne 28. září oproti 6,9 na začátku měsíce) reaktivací "proticyklické" úpravy v procesu fixace směnného kurzu.
Brazilská centrální banka na závěr svého měnově-politického zasedání dne 21. září uvedla, že její jednodenní základní úroková sazba SELIC ve výši 13,75 % odpovídá výrazné měnové restrikci, a rozhodla ponechat svou klíčovou sazbu beze změny. Výbor však nebyl jednomyslný a centrální banka naznačila, že může obnovit cyklus zvyšování sazeb. Inflace v srpnu dosáhla 8,73 % meziročně (oproti 10,4 % na začátku roku). Navzdory tomuto náznaku zpomalení se očekávání snížení klíčových úrokových sazeb od počátku roku 2023 jeví jako předčasné.
Po srpnovém poklesu o 3,9 % zaznamenaly globální akcie na začátku září prudké výkyvy a poté nastoupily klesající trend. Ten se na konci měsíce ještě zhoršil v důsledku finanční bouře, kterou vyvolalo oznámení daňových škrtů britskou vládou. Volatilita akcií okamžitě vzrostla na nejvyšší úroveň od června. Index MSCI AC World (v dolarovém vyjádření) ztratil v září 9,7 % a od počátku roku poklesl o 26,7 %. Křehké oživení, které bylo zaznamenáno na začátku září, odráželo kromě úprav pozic a určité snahy o využití nižších cen k levnějším nákupům dvě věci: zbožné přání ohledně geopolitické situace a myšlenku, že hrozící recese by mohla přimět centrální banky k revizi jejich postoje. Konflikt na Ukrajině bohužel nespěje k ukončení a různé incidenty na plynovodech Nord Stream v posledních týdnech vyvolaly obavy, že evropské ekonomiky budou tuto zimu zasaženy, přičemž problémy s dodávkami energií a rostoucí náklady silně ovlivňují aktivitu a důvěru ekonomických subjektů. Jestřábí tón oficiálních komentářů navíc nenechává pochybnosti o záměrech centrálních bank. Zdá se, že investoři si stále více uvědomují, že očekávané zpomalení neodradí ani americký FED, ani Evropskou centrální banku (ECB) od jejich boje s inflací. Investoři si nyní musí na tuto novou realitu zvyknout: menší růst a vyšší reálné úrokové výnosy, což pro akcie to není dobrá kombinace. Přesto oznámení mnoha vlád po celém světě o opatřeních na podporu nejzranitelnějších domácností a podniků tváří v tvář energetickému šoku investory poněkud uklidnila.
Akcie na rozvíjejících se trzích dosáhly v září horší výkonnosti (-11,9 % pro index MSCI Emerging Markets v dolarovém vyjádření) v důsledku prudkého poklesu asijských trhů, zejména Tchaj-wanu a Číny. Kromě diplomatického napětí se projevily také větší potíže čínské ekonomiky vyplývající ze zpřísnění opatření proti covidu. V rámci vyspělých trhů byly podvýkonné americké indexy (-9,3 % u indexu S&P 500; -10,5 % u indexu Nasdaq Composite), které trpěly potížemi růstových akcií spojenými s prudkým růstem reálných výnosů. Japonské akcie, které se až do konce srpna držely, v září poklesly o 7,7 % (index Nikkei 225), a to navzdory vyhlídkám na zlepšení domácí poptávky po zrušení zdravotních omezení. Exportně orientovaná odvětví trpěla obavami ohledně globálního růstu. Evropské indexy si v průběhu měsíce vedly lépe, k čemuž přispěl pokles kurzu eura (-2,5 % vůči americkému dolaru). Index EuroSTOXX 50 se v září propadl o 5,7 % a oproti počátku roku je nižší o 22,8 %.
Ceny vládních dluhopisů (USA) již druhý měsíc po sobě prudce klesaly v důsledku zvýšení základních úrokových sazeb a očekávání pokračování rychlejšího zpřísňování měnové politiky, než jaké investoři předpokládali před několika týdny. Výnos amerického desetiletého vládního dluhopisu, který na konci srpna činil 3,19 %, od začátku měsíce rostl, aby rychle překonal svá roční maxima dosažená v polovině června (na úrovni téměř 3,50 %) a na konci měsíce dosáhl 3,83 %, což představuje nárůst o 64 bazických bodů za měsíc. Tento pohyb šel ruku v ruce s očekáváním zvýšení klíčových úrokových sazeb, podporovaného velmi jestřábími komentáři FEDu, a dalším růstem jádrové inflace. Po zvýšení cílové úrokové sazby FEDu o 75 bazických bodů, které bylo oznámeno 21. září, se růst výnosů a implikovaná volatilita na celé křivce dále zvýšily v důsledku zpřísnění tónu hlavních centrálních bank. V tomto prostředí se krátkému konci křivky nedařilo: výnos dvouletého vládního dluhopisu vzrostl na konci září o 79 bazických bodů na 4,28 %. O několik dní dříve dosáhl 4,34 %, což je nejvyšší hodnota od srpna 2007, zatímco desetiletý výnos se blížil 4,00 % (3,95 % v závěru obchodování dne 27. září, což je hranice, které nebylo dosaženo od dubna 2010).
Dluhopisové trhy Eurozóny se pohybovaly v souladu s dluhopisovými rozvinutými dluhopisovými trhy a klesaly pod vlivem komentářů z ECB. Podle nich zrychlování inflace se promítne do rychlejšího utažení měnové politiky. Výnos 10-letrého německého vládního dluhopisu se během měsíce posunul z 1,54 % na 2,11 % (poblíž nejvyšší úrovně od srpna 2011) a tedy o 57 bodů výše, než na konci srpna. Podobně vzrostl i 2-letý dluhopis, jehož výnos během měsíce přidal na 1,76 % poté, co ECB vyjádřila názor, že výšení sazeb na „neutrální úroveň“ okolo 2 % nemusí stačit na stlačení inflace zpět ke 2 %. Po zvýšení všech klíčových sazeb o 0,75 % na svém měnovém zasedání 8. září ECB nezmínila další ze svých měnových nástrojů, kvantitativní utahování (prodej dluhopisů z portfolia na sekundárním trhu). Nicméně několik zdrojů blízkých centrální bance tvrdilo, že by to mělo být předmětem bankovní rady 5. října, tedy na zasedání, kde se měnová politika obvykle nediskutuje. To vedlo k zaostání italských vládních dluhopisů: výnos 10-letého BTP do konce září vzrostl na 4,52 %. ( o 63 bps).
Trh s firemními dluhopisy vykázal v září ztráty, nejvíce byl zasažený trh firemních dluhopisů denominovaných v GBP s tím, jak se propadla cena britských vládních dluhopisů. Rizikové přirážky rostly spolu s bezrizikovými výnosy, například v segmentu eurových firemních dluhopisů investičního stupně se přirážky dostaly nad nejvyšší úrovně v března 2020.